東京メトロ（9023）銘柄分析｜株主優待・配当金・高配当株スコアシート

業績・財務・キャッシュフロー

収益の柱は、東京都区部に9路線を持つ地下鉄ネットワークです。平常時の営業利益率はおおむね20%超。運賃は国の認可という枠のなかで決まりますが、その枠のなかでこの水準が出るのは、都心の需要が集まる路線網を、地下という土地を買い足せない場所で運んでいるからだと私は考えています。コロナ禍では2期つづけて営業赤字に沈みましたが、旅客需要の回復とともに利益は大きく持ち直しています。

営業キャッシュフローは平常時で毎年1,300億円規模と安定しています。いっぽうで線路・車両・新線への大型の設備投資が続くため、投資キャッシュフローのマイナスは大きく、自己資本比率は装置産業らしく30〜40%台にとどまります。稼ぐ力は強いのですが、稼いだそばから設備に返していく——それがこの会社の財務の姿だと私は見ています。

割安性・投資タイミング

株価の評価について、当ブログでは、ベンジャミン・グレアムが著書『賢明なる投資家』で示した割安の目安（PER×PBR、すなわちMIX係数が22.5以下）を判断のものさしとしています。東京メトロがいまこの線のどちら側にいるかは、上のカードのMIX係数で確かめてみてください。

この銘柄には、ほかの高配当株と大きく違う事情がひとつあります。株価の歴史がまだ短いことです。上場は2024年10月。上のカードに載せている過去レンジも、10年ではなく上場からの短い期間のものです。PER（予）はおおむね15〜22倍、PBR（実）はおおむね1.0〜1.7倍。この幅そのものが、これから何年もかけて描き直されていく途中である前提で私は見ています。

■ 運ぶ会社・沿線を育てる会社・支える会社、鉄道に関わる3社の比較

※東証の業種分類は東京メトロと小田急電鉄が陸運業、日本信号は電気機器です（3社とも東証プライム）。各社の数値は当ブログの各スコアシート記事より、PER・配当利回りは会社予想（3社とも2027年3月期）、営業利益率は前期実績（3社とも2026年3月期）、PBRは前期末のBPSと基準日の株価から算出した値で、銘柄名からリンク先の記事を開けます。※3社の順位は株価によって入れ替わります。

同じ「鉄道」でも、線路の上を走らせる側と、走らせるための装置を納める側では、損益計算書の形がまるで違います。表でとくに差が出るのは営業利益率です。東京メトロは運輸の比重が高く、その運輸そのものが高い利益率を稼ぎます。小田急電鉄は鉄道に加えて不動産などの事業も抱えているぶん、全体としては東京メトロより低い水準に収まります（いずれも表の基準日時点の前期実績）。

表の基準日時点では、PERとPBRはメーカーである日本信号のほうが低い水準にあります。装置をつくって納める商売と、都心の地下を独占的に走らせる商売とでは、市場がつける値段のものさしそのものが違う、ということです。配当利回り（予）は3社に大きな開きがなく、この列だけを見て優劣は決められません。

配当・株主還元

配当は中期経営計画（〜2028年3月期）で「連結配当性向40%以上」「DOE（純資産配当率）3.4%程度を確保」を掲げ、安定配当を基本としています。DOEとは、株主から預かった純資産のうち何%を配当に回したかを表す指標で、利益の増減に振り回されにくいのが特徴です。

2010年代の配当は16円から26円へ緩やかに増えていましたが、コロナ期に一度減配しました。その後は回復・増配が続き、2027年3月期は会社予想で44円です。中間配当も導入されています。

ただし、累進配当（減配しない方針）や連続増配を会社が明言しているわけではありません。配当性向40%以上・DOE3.4%程度という現在の方針は、利益と純資産に連動して配当が決まる形です。業績が落ちれば配当も動く。その前提で私はこの銘柄の配当を見ています。なお、これらは会社の方針・計画であり、将来の配当を確約するものではありません。

注意点・リスク

リスクは、第22期の有価証券報告書「事業等のリスク」を参照しました。

まず需要そのものです。有報は、首都圏の中長期的な人口減少、就業・就学人口の減少、高齢化、そしてテレワークの定着による通勤需要の減少を挙げています。コロナ禍で2期つづけて営業赤字と減配を経験した会社ですから、人流が細る事態に弱いことは実績で裏づけられてしまっています。地震や洪水などの自然災害、大規模停電、感染症の大規模な流行にも触れています。コストの面では、電力料金・原材料価格・労務費の高騰が名指しされています。地下鉄は電気で走る装置産業なので、電力料金の上昇は利益に直結します。

私がこの銘柄でいちばん時間をかけて見ているのが財務です。有報は1兆円を超える社債・借入金の残高を開示したうえで、金利の上昇や信用格付の低下による調達コストの増加を挙げています。自己資本比率は30〜40%台。金利が上がる局面では、この負債の重さが、借換えや新規調達のたびに利払いの重さになって効いてきます。

規制の受け方も鉄道特有です。運賃の改定には国の認可が要ります。バリアフリー設備の整備費用を運賃に上乗せして集める「バリアフリー料金」の制度が、法令や運用の変更で徴収できなくなる可能性も有報に並びます。道路占用料についても、地下の施設が通る指定国道で、道路法施行令が定める額の10%の徴収が2025年度から始まりました。

新線建設も両面があります。有楽町線の延伸（豊洲・住吉間）と南北線の延伸（品川・白金高輪間）が2024年11月に着工しており、有報は輸送需要の変化、工期の長期化、追加コストの発生、公的支援の不確実性を挙げています。

株主構成も独特です。直近の有価証券報告書の提出日時点で、財務大臣が約27%、東京都が約23%を保有しています。設立の根拠となる法律は完全民営化の方針を定めており、有報は売却が実施されたときの株価や需給への影響にも触れています。国と都という2つの大株主の判断が、ほかの株主の利益と必ずしも同じ方向を向くとはかぎらない。ここは東京メトロならではの論点です。このほか、都営地下鉄との経営一元化の協議、他の交通手段との競合、情報システムの障害やサイバー攻撃、個人情報の流出、人財の確保難も有報の一覧に並びます。